2013年證券從業(yè)資格考試(發(fā)行與承銷)：國外投資銀行業(yè)發(fā)展史　

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　　投資銀行業(yè)的起源可以追溯到19世紀(jì)，但是當(dāng)時投資銀行業(yè)僅僅作為商業(yè)銀行的一個業(yè)務(wù)部門被包含在銀行業(yè)的范疇之中，銀行業(yè)的含義比今天要寬泛得多。當(dāng)然，在19世紀(jì)，投資銀行業(yè)務(wù)并沒有占據(jù)主導(dǎo)地位，大多數(shù)商業(yè)銀行的主營業(yè)務(wù)只是給企業(yè)提供流動資金貸款。而且由于當(dāng)時人們普遍認(rèn)為證券市場風(fēng)險太大，不是銀行投放資金的適宜場所，因此對銀行從事證券市場業(yè)務(wù)有所限制。美國1864年的《國民銀行法》就嚴(yán)厲禁止國民銀行從事證券市場活動，只有那些私人銀行可以通過吸收儲戶存款，然后在證券市場上開展承銷或投資活動?？梢哉J(rèn)為，這些私人銀行就是投資銀行的雛形。盡管國民銀行和私人銀行都被稱為銀行，但在業(yè)務(wù)上，私人銀行一開始就兼營商業(yè)銀行業(yè)務(wù)和投資銀行業(yè)務(wù)?？梢?，在現(xiàn)代意義的投資銀行誕生以前，證券市場業(yè)務(wù)包含在規(guī)模龐大的銀行業(yè)務(wù)之中，由特定授權(quán)機構(gòu)經(jīng)營，可被視為投資銀行業(yè)及其“混業(yè)”經(jīng)營模式的萌芽形態(tài);投資銀行業(yè)的真正發(fā)展是在20世紀(jì)30年代前后。

　　一、投資銀行業(yè)的初期繁榮

　　第一次世界大戰(zhàn)結(jié)束前，一些大銀行就已開始著于為戰(zhàn)爭的結(jié)束做準(zhǔn)備。戰(zhàn)后，大量公司也開始擴充資本，投資銀行業(yè)從此開啟了其真正意義上的、連貫發(fā)展的序幕。雖然有1864年《國民銀行法》禁止商業(yè)銀行從事證券承銷與銷售等業(yè)務(wù)，但美國商業(yè)銀行想方設(shè)法繞過相關(guān)的法律規(guī)定，仍然可以通過控股的證券公司將資金投放到證券市場上。美國的J、P、摩根、紐約第一國民銀行、庫恩洛布公司都是私人銀行與證券公司的混合體，1927年的《麥克法頓法》則干脆取消了禁止商業(yè)銀行承銷股票的規(guī)定。這樣，在20世紀(jì)20年代，銀行業(yè)的兩個領(lǐng)域終于重合了，同時，美國進入了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整期，新行業(yè)的出現(xiàn)與新興企業(yè)的崛起成為保持經(jīng)濟繁榮的支撐力量。由于通過資本市場籌集資金成本低、期限長，導(dǎo)致公司的融資途徑發(fā)生了變化，新興企業(yè)在擴充資本時減少了對商業(yè)銀行貸款的依賴，這使美國的債券市場和股票市場得到了突飛猛進的發(fā)展。由于證券市場業(yè)務(wù)與銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的結(jié)合，以及美國經(jīng)濟的繁榮，投資銀行業(yè)的繁榮也真正開始了。這一時期投資銀行業(yè)的主要特點是：以證券承銷與分銷為主要業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行與投資銀行混業(yè)經(jīng)營;債券市場取得了重大發(fā)展，公司債券成為投資熱點，同時股票市場引人注目。銀行業(yè)的強勢人物影響巨大，在某種程度上推動了混業(yè)的發(fā)展。

　　二、20世紀(jì)30年代確立分業(yè)經(jīng)營框架

　　1929年10月，華爾街股市發(fā)生大崩盤，引發(fā)金融危機，導(dǎo)致了20世紀(jì)30年代的經(jīng)濟大蕭條。在大蕭條期間，美國11000家銀行倒閉，占銀行總數(shù)的1/3，嚴(yán)重?fù)p害了存款者的利益，企業(yè)也由于借不到貸款而大量破產(chǎn)。對大蕭條的成因，事后調(diào)查研究認(rèn)為，商業(yè)銀行、證券業(yè)、保險業(yè)在機構(gòu)、資金操作上的混合是大蕭條產(chǎn)生的主要原因，尤其是商業(yè)銀行將存款大量貸放到股票市場導(dǎo)致了股市泡沫，混業(yè)經(jīng)營模式成為罪魁禍?zhǔn)?。由此得出的結(jié)論是：為避免類似金融危機的再次發(fā)生，證券業(yè)必須從銀行業(yè)中分離出來。在此背景下，以《格拉斯•斯蒂格爾法》為標(biāo)志，美國通過了一系列法案。其中，1933年通過的《證券法》和《格拉斯•斯蒂格爾法》對一級市場產(chǎn)生了重大的影響，嚴(yán)格規(guī)定了證券發(fā)行人和承銷商的信息披露義務(wù)，以及虛假陳述所要承擔(dān)的民事責(zé)任和刑事責(zé)任，并要求金融機構(gòu)在證券業(yè)務(wù)與存貸業(yè)務(wù)之間做出選擇，從法律上規(guī)定了分業(yè)經(jīng)營;1934年通過的《證券交易法》不僅對一級市場進行了規(guī)范，而且對交易商也產(chǎn)生了影響;同時，美國證券交易委員會取代了聯(lián)邦貿(mào)易委員會，成為證券監(jiān)管機構(gòu)。而1937年成立的全美證券交易商協(xié)會則加強了對場外經(jīng)紀(jì)人和證券商的管理，并對會員制定了業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。這些法案的通過使投資銀行業(yè)與商業(yè)銀行在業(yè)務(wù)上嚴(yán)格分離，逐步形成了分割金融市場的金融分業(yè)經(jīng)營制度框架，奠定了美國投資銀行業(yè)的基礎(chǔ)，并對其他國家銀行業(yè)的管理模式產(chǎn)生了重大影響。在30年代的大多數(shù)年份，新證券的發(fā)行非常少，主要業(yè)務(wù)是為以前發(fā)行的債券換新;第二次世界大戰(zhàn)期間則是由政府主導(dǎo)證券市場的發(fā)展，國庫券成為投資熱點。

　　三、分業(yè)經(jīng)營下投資銀行業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展

　　20世紀(jì)60年代以來，美國金融業(yè)及其面臨的內(nèi)外環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了很大的變化：工商業(yè)以發(fā)行債券、股票等方式從資本市場籌集資金的規(guī)模明顯增長，資本市場迅速發(fā)展，資本商品也日新月異，交易商、經(jīng)紀(jì)人、咨詢機構(gòu)等不斷增加，保險業(yè)與投資基金相繼進入這個市場，資本市場在美國金融業(yè)中的地位日益上升;由于銀行儲蓄利率長期低于市場利率，而證券市場則為經(jīng)營者和投資者提供了巨額回報，共同基金的興起吸收了越來越多的家庭儲蓄資金，甚至證券公司也開辦了現(xiàn)金管理賬戶為客戶管理存款，這使商業(yè)銀行的負(fù)債業(yè)務(wù)萎縮，出現(xiàn)了所謂的脫媒現(xiàn)象;技術(shù)進步提高了金融交易的效率，降低了成本，更加復(fù)雜的衍生金融交易可以使用電腦程序安排;歐洲市場兼容型的金融業(yè)務(wù)使其競爭力更強。

　　20世紀(jì)60年代，獲得較大發(fā)展的是市政債券以及互助基金的銷售;進入70年代以后，越來越多的公司開始轉(zhuǎn)向債務(wù)市場籌集資金，同時金融創(chuàng)新與金融自由化的序幕也被拉開，新產(chǎn)品層出不窮;到了80年代，公司債券的發(fā)展與金融品種的創(chuàng)新活動達到高峰。值得注意的是，80年代垃圾債券成為一個引人注目的現(xiàn)象。面對這種變化，美國商業(yè)銀行越來越覺得有必要繞過分業(yè)經(jīng)營的制度框架，銀行控股公司也就應(yīng)運而生并得到了迅速發(fā)展，成為繞過監(jiān)管，從事包銷證券、代理保險、房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)管理咨詢的有效途徑。但是，美國《證券法》和《格拉斯•斯蒂格爾法》仍然是美國商業(yè)銀行發(fā)展的壁壘。為此，1986年美聯(lián)儲通過了一項允許部分美國銀行提供有限投資銀行業(yè)務(wù)的政策，放松了對銀行控股公司和其證券公司的監(jiān)管;1989年美聯(lián)儲甚至批準(zhǔn)J、P、摩根公司重返證券業(yè)，此后許多大商業(yè)銀行也紛紛設(shè)立了證券機構(gòu);1997-1998年，美國國會取消了銀行、證券公司、保險公司互相收購的限制，允許其進入非金融業(yè);對銀行在經(jīng)營保險業(yè)方面也有類似放松。可以認(rèn)為，80年代以來，美國金融業(yè)開始逐漸從分業(yè)經(jīng)營向混業(yè)經(jīng)營過渡。

　　四、20世紀(jì)末期以來投資銀行業(yè)的混業(yè)經(jīng)營

　　20世紀(jì)八九十年代，日本、加拿大、西歐等國相繼經(jīng)歷了金融大爆炸，銀行幾乎可以毫無限制地開展投資銀行業(yè)務(wù)，這也是美國放松金融管制的外在原因。在內(nèi)外因素的沖擊下，到了20世紀(jì)末期，1933年《證券法》和《格拉斯•斯蒂格爾法》等制約金融業(yè)自由化的法律體系已經(jīng)名存實亡。作為持續(xù)了20余年的金融現(xiàn)代化爭論的結(jié)論，1999年11月《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》先后經(jīng)美國國會通過和總統(tǒng)批準(zhǔn)，成為美國金融業(yè)經(jīng)營和管理的一項基本性法律?！督鹑诜?wù)現(xiàn)代化法案》對美國60年代以來的有關(guān)金融監(jiān)管、金融業(yè)務(wù)的法律規(guī)范進行了突破性的修改，標(biāo)志著現(xiàn)代金融法律理念已經(jīng)由最早的規(guī)范金融交易行為發(fā)展到強調(diào)對風(fēng)險的管理和防范之后，再深入到放松金融管制、以法律制度促進金融業(yè)的跨業(yè)經(jīng)營和競爭?！督鹑诜?wù)現(xiàn)代化法案》對投資銀行的影響在于，該法律在名稱上不提銀行，而提金融服務(wù)，金融服務(wù)當(dāng)然可以包括銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，如存貸款活動，但已經(jīng)超過了這個范圍。進行這樣的改動，意味著要涵蓋銀行業(yè)和非銀行業(yè)的全部金融活動。該法案對金融性質(zhì)的活動及其附屬活動的內(nèi)容列舉很廣，足以容納現(xiàn)今金融市場上全部的金融活動。既然對金融性質(zhì)的活動進行了新的界定，原來的銀行控股公司實際上就轉(zhuǎn)變成金融控股公司，而以這種新的身份進入各種金融市場就有了法律依據(jù)?！督鹑诜?wù)現(xiàn)代化法案》意味著20世紀(jì)影響全球各國金融業(yè)的分業(yè)經(jīng)營制度框架的終結(jié)，并標(biāo)志著美國乃至全球金融業(yè)真正進入了金融自由化和混業(yè)經(jīng)營的新時代。

　　五、美國金融風(fēng)暴對投資銀行業(yè)務(wù)模式的影響

　　2008年美國由于次貸危機而引發(fā)的連鎖反應(yīng)導(dǎo)致了罕見的金融風(fēng)暴，在此次金融風(fēng)暴中，美國著名投資銀行貝爾斯登和雷曼兄弟崩潰，其原因主要在于風(fēng)險控制失誤和激勵約束機制的弊端。

　　美國監(jiān)管機構(gòu)越來越清楚地認(rèn)識到，原投資銀行模式過于依靠貨幣市場為投資銀行提供資金，尤其是在雷曼兄弟申請破產(chǎn)之后，對于投資銀行的借貸就變得日益困難。如果轉(zhuǎn)型為銀行控股公司，原投資銀行機構(gòu)就將獲準(zhǔn)開展儲戶存款業(yè)務(wù)，這可能是一種更為穩(wěn)定的資金來源。為了防范華爾街危機波及高盛和摩根斯坦利，美國聯(lián)邦儲備委員會批準(zhǔn)了摩根斯坦利和高盛從投資銀行轉(zhuǎn)型為傳統(tǒng)的銀行控股公司。銀行控股公司可以接受零售客戶的存款，成為銀行控股公司將有助于兩家公司重構(gòu)自己的資產(chǎn)和資本結(jié)構(gòu)。

　　幾十年來人們所熟知的華爾街模式發(fā)生了重大轉(zhuǎn)變，華爾街大型投資銀行將不再只受美國證券交易委員會的監(jiān)管，而將處于美國銀行監(jiān)管機構(gòu)的嚴(yán)密監(jiān)督之下，它們需要滿足新的資本要求，接受額外的監(jiān)管，財務(wù)杠桿比率也會不如從前。如今，幾乎所有美國大型金融機構(gòu)的母公司也都將處于美國聯(lián)邦儲備委員會等機構(gòu)的監(jiān)管之下。

　　但是，轉(zhuǎn)型為銀行控股公司的那些投資銀行以后如果都加強吸收儲蓄，努力讓自己成為強大的商業(yè)銀行，那么，原本那些已經(jīng)很龐大的商業(yè)零售銀行也會通過發(fā)展和收購?fù)顿Y銀行類業(yè)務(wù)，出現(xiàn)更加做大的傾向，投資銀行和商業(yè)銀行的合并將催生出過于龐大的金融巨頭。在這種模式之中，投資銀行業(yè)務(wù)與原本的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)會如何相互影響，如何控制連帶風(fēng)險，是否可以抗衡未來經(jīng)濟周期的下滑，以及對整個金融體系構(gòu)成的重大潛在風(fēng)險，是值得深入探討的問題。

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